聚美策略大摩警告内存市场转变：看空HBM“溢价神话”，看多传统存储“周期归来”

　　华尔街见闻

　　大摩称，HBM“溢价神话”面临挑战，2026年将出现激烈竞争和定价压力，SK海力士在英伟达市场份额预计从85-90%降至50%以上。在美联储降息预期和宏观环境改善背景下，市场资金正从AI驱动的HBM转向传统存储板块，大摩特别看好传统DRAM的投资价值。

　　大摩最新预警全球内存市场重大转变即将到来：HBM（高带宽内存）的“溢价神话”正面临挑战，而传统存储产品面临周期性修复机遇。

　　8月14日，据追风交易台消息，摩根士丹利在最新研报中称，随着HBM市场竞争加剧和定价压力显现，传统DRAM和NAND产品有望在2026年迎来更可持续的增长。

　　该行指出，HBM定价环境正快速变化，2026年将出现重大份额转移和竞争加剧，但短期内风险看似已得到控制，云服务资本开支数据向好以及关税缓解预期，为HBM收益回归正常和可持续水平创造条件。

　　在宏观环境改善的背景下，特别是美国CPI数据温和推高降息预期，市场资金正从AI驱动的内存股转向对经济敏感的传统内存板块。大摩预计，如果美联储降息、经济增长预期改善，偏好传统商品内存而非HBM，特别看好传统DRAM。

　　HBM竞争加剧：“溢价神话”面临挑战

　　定价压力显现。大摩渠道调研显示，SK海力士与英伟达的HBM3E 12hi合约定价谈判中，价格区间仍在每立方440美元左右（1.69美元/Gb），但谈判仍在进行中尚未最终确定。

　　更值得关注的是HBM4的定价动态。大摩渠道调研显示，HBM4定价已敲定在590-600美元区间（2.3-2.34美元/Gb），但大摩认为这不太可能是全年承诺合同。大摩强调：

关键在于，如果三星通过HBM4资格认证，定价将面临进一步折扣压力，季度谈判模式可能成为常态。

　　市场份额重新洗牌。大摩认为，最重要的市场变化是份额重新分配，预计SK海力士在英伟达市场的份额将从2025年的85-90%下降至2026年的50%以上，主要源于三星和美光日益激烈的竞争。

　　大摩指出，三星的追赶步伐超出预期。据供应链调研，三星已向主要客户发送HBM4早期样品，预计8月底前向英伟达提交最终产品。其1c制程工艺爬坡顺利，良率显著改善，为打破SK海力士垄断创造了条件。

　　传统存储：“周期归来”逻辑渐显

　　DRAM（动态随机存储）市场短期面临定价压力。在传统DRAM市场，摩根士丹利观察到第三季度合约定价涨幅有所收窄。DDR5主流产品方面，服务器客户接受了2-3%的季度环比涨幅，而部分PC客户为建立库存愿意接受更高定价。

　　中期前景向好。大摩称，第四季度合约定价涨幅预计将进一步放缓，大多数消费电子客户的DDR5价格可能保持平稳，而AI需求将支撑服务器客户价格实现低至中个位数涨幅。DDR4方面，尽管供应商库存相对精简，但随着客户升级规格并已建立部分库存，涨幅将较第三季度大幅下降。

　　大摩还注意到，一些客户对生产商第三季度DDR5合约5-10%的涨价要求表示抵制，近期交易多在中低个位数水平。这表明传统DRAM市场的定价能力正在减弱，但周期性底部可能正在形成。

　　NAND（闪存）市场呈现明显分化特征。在NAND市场，大摩表示，3季度合约定价以环比上涨3-5%敲定，低于此前市场预期的5-10%涨幅。PC客户面临5-10%涨价，智能手机UFS/eMMC（嵌入式存储技术）基本持平，eSSD（企业级固态硬盘）需求环比上升3-5%。

　　4季度将出现AI与非AI需求分化。大摩指出，TrendForce预计综合ASP环比下降0-5%，主要受PC和智能手机消费需求疲软拖累。但企业级SSD强劲需求有望延续至2026年上半年，随着AI基础设施在推理应用上的扩展和AI资本支出保持强劲，eSSD定价预计4季度上涨0-5%。

　　摩根士丹利预计，企业级SSD（固态硬盘）定价在2025年第四季度将上涨0-5%。QLC NAND（闪存的一种类型）替代HDD（机械硬盘）的进程可能在2026年下半年加速，Meta正引领采用更多企业级SSD的进展。随着HDD交货周期延长至约一年，许多服务器客户正寻求近线QLC企业级SSD解决方案。

　　摩根士丹利在报告中表示，基于定价前景考虑，更偏好商品内存而非HBM产品，特别是传统DRAM。

　　值得注意的是，大摩强调宏观因素对内存股的重要影响。美国CPI数据向好推高美联储降息预期，如果经济增长预期转好、利率确实下降，那么反向交易逻辑开始显现，市场可能轮动至被严重低估的传统商品内存股。

　　~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~

　　以上精彩内容来自追风交易台。

　　更详细的解读，包括实时解读、一线研究等内容，请加入【追风交易台▪年度会员】